奢侈品一度被认为是最佳的商业模式之一。因为拥有定价权，每年只要涨涨价，增长就稳稳到手。产品和品牌越涨价越稀缺，有钱人越涨越买，手上的限量款越用越值钱。一些存在多年的奢侈品品牌基本犹如印钞机一般。

很长时间奢侈品是这么过来的。但是现实却往往更加复杂且难以预测。

奢侈品巨头路威酩轩集团（LVMH）的股价曾一度站上904欧元之巅，市值突破5000亿欧元，成为欧洲首家达到这一里程碑的企业。掌舵人阿尔诺更是力压贝索斯和马斯克问鼎世界首富。而进入2025年，其股价在7月一度跌至400欧元附近，距离高位直接腰斩。蒸发了超过2500亿欧元的市值。

昔日高歌猛进的“LV神话”为何突然失色？

1854年，路易·威登在法国巴黎成立品牌，距今已经远超百年历史。如今较为成功的奢侈品牌，基本都有较长时间的品牌沉淀。

1987年路易威登公司与酩悦轩尼诗集团走向合并，成立了路易威登集团 (EPA:LVMH)。1989 年，伯纳德・阿尔诺开始执掌 LVMH 集团并成为集团最大股东。此后，LVMH 集团通过一系列收购不断扩张。

如今LVMH 集团旗下拥有 75 家知名品牌，包括路易威登、迪奥、Celine、Fendi、宝格丽、蒂芙尼、泰格豪雅等。集团业务涵盖葡萄酒与烈酒、时装与皮具、香水与化妆品、钟表与珠宝、精品零售，五个主要板块加上酒店管理与传媒业务形成六大板块。在世界三大奢侈品集团中，LVMH是唯一一家覆盖五个主要奢侈品市场领域。

从业绩上看，近两年这个大型奢侈品集团明显表现不佳，核心业务增长乏力。

通过LVMH的2024年及2025年第一季度的财报，能看出一些内部结构性问题。

LVMH 2024年全年财报显示，总营收为847亿欧元，同比下降1.7%；而扣非净利润从前一年的151.7亿欧元下降至125.5亿欧元，降幅高达17.3%。

其中，占集团半壁江山的时装与皮具部门营收下降2.63%，利润下降10%。核心部门的失速，直接动摇了集团的盈利根基。

2024年，集团的营业利润率从26.5%下降到23.1%。营收下滑的同时，公司的营业成本和费用还在持续增加，

进入2025年第一季度，情况未见好转，总营收录得203亿欧元，低于市场预期，同比下降2%。其中：

时装与皮具部门： 营收同比下降4%。虽然财报中强调LV和迪奥等核心品牌表现依然强韧，LVMH 管理层也在财报电话会上特别指出，LV 的整体收入高于集团平均水平，想显示其在部门内的表现相对抗跌。但整体部门的下滑已是不争的事实。迪奥在阿尔诺的长女接手后，反而失去了发展动力。

葡萄酒与烈酒部门： 营收同比大幅下滑8%。该部门受到美国市场去库存和中国市场需求正常化的双重打击，特别是干邑品类。

腕表与珠宝部门： 营收仅微增1%。蒂芙尼的整合效应仍在持续，但已难掩整个高端硬奢侈品类别的疲软。

香水与化妆品部门： 营收持平，显示出美妆领域的相对韧性，但也失去了往日的高速增长。

精品零售部门： 营收持平。丝芙兰的稳健增长部分抵消了DFS免税业务在全球旅游业尚未完全恢复背景下的疲软。

可以说，

LVMH 集团在全球拥有 1700 多家店铺，其中 70% 分布在法国以外，业务遍布全球 80 个国家和地区。2025年一季度，其全球市场销售份额中亚洲（除日本外）排名第一，占30%，美国第二（24%），欧洲第三（23%）。

而这三大市场这两年都出现了各自的问题。

1. 中国市场引擎失速

曾经，中国消费者是全球奢侈品市场最强劲的增长引擎，贡献了超过三分之一的销售额。然而，这台引擎在2024年开始显露疲态。根据贝恩公司（Bain & Company）的报告，2024年中国内地奢侈品市场规模出现了惊人的18-20%的下滑，市场水平倒退回2020年。

背后是比较复杂的宏观因素和社会变化，

● 宏观经济的不确定性： 房地产市场的深度调整、青年就业压力等因素，直接冲击了中产阶级的财富预期和消费信心。奢侈品作为非必需消费品的代表，首当其冲成为被削减的开支。

● 消费心态的理性回归： “Logo崇拜”的时代正在过去。新一代的中国消费者，尤其是千禧一代和Z世代，开始从“为品牌付钱”转向“为价值和体验买单”。如果只是简单的价格上涨和标志性产品，新一代有点祛魅了。

● 出境旅游的复苏与比价效应： 随着全球旅行的恢复，大量奢侈品消费被重新引向海外。由于欧洲、日本等地存在显著的价格优势，精明的中国消费者通过海外购物或代购渠道进行消费，进一步分流了内地的销售额。LVMH在财报中也明确指出，2024年一季度日本市场的下滑，正是因为去年同期受益于中国游客的强劲消费，形成了过高的对比基数。

2. 美国市场的退烧

美国市场的表现偏向周期性。在疫情期间，美国政府的大规模财政刺激和被压抑的消费需求，共同催生了一场奢侈品消费的狂欢。但这场狂欢在2024年至2025年间迅速降温。毕竟疫情期间的爆发式增长本就不可持续，如今的放缓，在很大程度上是市场回归正常增长轨道的表现。

同时美国持续的高通胀削弱了中等收入家庭的购买力，现在还要还面临反复无常的关税威胁。

3. 欧洲市场地缘政治与经济的持续扰动

尽管在2025年第一季度的财报中，欧洲市场依然录得增长，但其增长势头已明显放缓，尤其是法国以外的地区已经是负增长。地缘政治的紧张局势、能源价格的波动以及整体经济的低迷，都为本土消费者的购买意愿蒙上了阴影。不过，作为旅游消费的核心区域，欧洲市场的表现也与全球游客，特别是中美两国游客的流量和消费能力息息相关。

LVMH的困境是整个奢侈品行业的缩影，类似古驰（Gucci）收入暴跌，但并非所有参与者都面临着同等程度的危机。

比如在LVMH股价暴跌的时候，爱马仕的股价仍然坚挺，今年一季度收入增长 7%，并对LVMH完成了市值超越。一个20倍PE，一个60倍PE。

和爱马仕保持单一品牌不同，LVMH的资产太过复杂，囤积了超过75个品牌的庞杂资产组合，这也是它下行期主要的问题之一。这种多元化在繁荣期被忽视，但在困难时期会成为累赘。因为资产组合中绝大部分都不是非常顶尖的资产，不仅会降低核心品牌的品牌力，还需要核心资产拉一把。如果仅有LV或者迪奥品牌，那么问题会简单的多，估值也会提高不少。LVMH已出售Off-White和Stella McCartney等表现不佳的品牌，并考虑剥离更多资产。

奢侈品赛道投资人大多都是长期资金，潜在的长期风险，必然导致估值的折价。

毕竟从长远来看，人类对美好事物和身份认同的追求不会消失。LVMH旗下品牌的百年传承、强大的品牌力和对供应链的掌控力，依然还是在的。

LVMH需要在逆周期的时期里进一步强化顶级品牌的“稀缺感”和“渴望度”，通过更为严格的控制产品供应，并继续在品牌形象、门店体验和客户服务上进行高水平投入。将其叙事重点从产品本身扩展到品牌文化和价值观。与新一代消费者的价值观产生共鸣，建立更深层次的情感连接。并加大对新增长点的布局，比如印度、中东等新兴市场的投入，或者是品类上的延伸和创新。同时也正好清理一些低效的资产。

LVMH股价的腰斩，是对于疫情后市场需求快速增长叠加估值提升的一种纠偏，迫使市场重新审视其增长的质量与可持续性。

也让我们知道，当奢侈品行业告别“非理性繁荣”的时期，即便是像LVMH这样拥有众多奢侈品牌矩阵的帝国，也没法随意地躺平。

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